Lire la courbe des taux

Qu’est-ce que la courbe des taux ?

La courbe des taux est un graphique qui représente les rendements par maturité.

C’est une courbe qui, pour chaque maturité (de 1 jour à 30 ans par exemple), indique quel est le taux d’intérêt (exprimé en base annuelle) applicable aux émissions obligataires ou aux placements ayant cette maturité. La courbe des taux indique combien on touche (ou à combien on peut s’endetter) actuellement.

Attention : Une courbe des taux représente les taux de placement selon différentes maturité aujourd’hui. Elle ne doit pas être interprétée comme d’autres courbes : la courbe historique de l’Euribor ou du CAC40 par exemple représentent les valeurs passées d’un indice.

La courbe des taux est un outil utilisé en permanence par les émetteurs obligataires et les investisseurs, puisqu’elle matérialise le taux d’équilibre entre acheteurs et vendeurs.

Interpréter la courbe des taux

Afin de comprendre la courbe des taux, il faut bien comprendre que le prix des obligations évolue à l’inverse des taux. Les taux évoluent à l’inverse du prix des obligations.

Cette courbe des taux se lit ainsi :

Une obligation à 1 an de l’Etat français rapporte actuellement x%
Une obligation à 10 ans de l’Etat français rapporte actuellement y%
Une obligation à 30 ans de l’Etat français rapporte actuellement z%, etc.

Ces taux sont bien sûr des taux annuels, exprimés en [taux actuariel]/def/taux-actuariel/.

Il n’existe pas qu’une seule courbe des taux

Lorsque l’on parle de courbe des taux, on parle en général de la courbe des taux d’Etats (les bons du trésor, ou obligations souveraines). En réalité, il existe une courbe des taux par émetteur obligataire, et même une courbe des taux par devise !

Citons par exemple :

La courbe des taux de rendements du trésor. C’est la courbe des taux de rendement des obligations d’Etat
La courbe des taux de rendement des entreprises du secteur bancaire disposant du rating A
La courbe des taux de rendement de la société Total (constituée des taux de rendements des obligations de différentes échéances émises par Total)
La courbe des taux [Euribor]/def/euribor/ : les taux courts (inférieur à 1 an) pratiqués sur le marché interbancaire, c’est à dire auquels les banques se prêtent entre elles
La courbe des [taux de swap]/def/cms/ (qui utilise les cours des contrats d’échange entre taux fixe et taux variable utilisés par les banques pour couvrir leur risque)
La courbe des taux [zéro coupon]/def/obligation-zero-coupon/ : obtenue par calcul à partir des taux actuariels, elle permet d’obtenir facilement des taux d’actualisation.

Enfin, chaque devise a ses propres taux d’intérêt, donc il est normal que les courbes des taux dépendent d’une devise. Vous pouvez même établir la courbe des taux des différentes banques que vous interrogez lorsque vous cherchez un prêt immobilier !

Les différentes parties de la courbe des taux

On découpe généralement la courbe des taux en segments. Les années sont indicatives : chaque professionnel peut les voir différemment.

La partie courte de la courbe des taux (0-4 ans)

Cette partie est dirigée par les [taux directeurs]/def/taux-directeurs/ des banques centrales, et l’anticipation d’évolution de ces derniers.

La partie intermédiaire de la courbe des taux (4-12 ans)

Ce segment est dirigé par l’offre et la demande des émissions obligataires (la maturité moyenne des émissions tous émetteurs confondus est autour de 7 ans).

La partie longue de la courbe des taux (12 ans et plus)

Ce segment est dirigé par les anticipations d’[inflation]/def/inflation/ et les grandes tendances économiques (démographie par exemple).

Plus on va loin dans le temps, moins les décisions des banques centrales ont de l’importance : elles sont diluées par les cycles économiques.

La forme de la courbe des taux

La courbe de taux peut prendre différentes formes. On en distingue généralement trois familles de formes : normale, plate, inversée.

NB : Ces formes sont à interpréter « en tendance », une courbe inversée n’est pas forcément strictement décroissante.

La courbe de taux normale

La courbe des taux normale, ou croissante, est le phénomène le plus courant. Elle se produit généralement lorsque l’économie est en rythme de croisière. Le marché anticipe une croissance modérée ou élevée, sans risque de récession.

Les taux sont plus élevés sur les maturités longues. Cela ne traduit pas forcément une anticipation d’augmentation des taux directeurs. Cela reflète simplement la préférence des investisseurs pour le court terme : à risque égal, il est rationnel de privilégier les maturités courtes. Les investisseurs demandent donc une prime (décote sur le prix) pour détenir des obligations longues (plus sujettes au risque de défaut, au risque d’inflation, etc.).

La courbe des taux plate

NB : Une courbe des taux n’est jamais totalement plate, mais lorsque les taux longs sont peu ou prou égale aux taux courts, c’est le terme employé.

L’aplatissement pourrait être vu comme une anomalie : en théorie, les investisseurs ne devraient pas accepter de placer à un taux identique à long terme qu’à court terme.

Cette anomalie signifie simplement que les investisseurs anticipent une baisse des taux courts. La courbe des taux plate intervient donc souvent en toute fin de cycle de hausse des taux d’une banque centrale.

La courbe des taux inversée

Ici, on suit le même raisonnement que pour la courbe des taux plate, mais en plus violent. Les investisseurs sont persuadés que les taux courts vont baisser, ils se jettent sur les taux longs, quitte à recevoir une rémunération inférieure, mais plus durable.

Elle survient aussi lorsque le « flight to quality » (fuite vers la qualité) est fort. Les investisseurs qui délaissent les actions pour acheter des obligations font baisser les taux longs.

Elle est généralement signe de récession à venir, puisqu’elle témoigne d’une anticipation de baisse des taux imminente de la Banque Centrale.

La pente de la courbe des taux

La pente désigne l’écart entre deux points de la courbe des taux. On peut parler de « la pente 2-20 » par exemple pour désigner la différence entre le taux 20 ans et le taux 2 ans.

Les passages en négatif signifient que le 2 ans étant supérieur au 10 ans, donc que la courbe était inversée. On constate que l’inversion est un bon signal précurseur des récessions.

Aplatissement de la courbe des taux : définition

Un aplatissement de la courbe des taux se produit lorsque les taux d’intérêt à court terme augmentent plus rapidement que les taux à long terme, ou lorsque les taux à long terme baissent plus rapidement que les taux à court terme. Cela entraîne une réduction de l’écart entre les taux courts et longs, rendant la courbe des taux plus “plate”. La forme de la courbe des taux est alors presque horizontale : par exemple les taux à 2 ans, 5 ans, 10 ans et 20 ans sont presque similaires.

Interprétation de la courbe des taux plate

L’aplatissement de la courbe des taux est souvent considéré comme un indicateur potentiel de ralentissement économique futur. Historiquement, il précède souvent une baisse des taux d’intérêt et un ralentissement de l’activité économique puisqu’il traduit une prudence des investisseurs.

Causes possibles de l’aplatissement de la courbe des taux

Une politique monétaire restrictive de la banque centrale, augmentant les taux à court terme.
Des anticipations de croissance économique modérée ou d’inflation faible à long terme.
Une demande accrue pour les obligations à long terme, ce qui fait baisser leurs rendements.

Implications pour les investisseurs

En règle générale, la courbe des taux est pentue : les échéances lointaines ont un taux plus élevé car elles sont plus risquées (davantage soumises à la volatilité et au risque de crédit par exemple).

Lorsque cet écart de taux disparaît, certains investisseurs peuvent préférer les placements à court terme pour placer leur liquidité. Toutefois, d’autres facteurs entrent en jeu : la politique des banques centrales ou les anticipations d’inflation par exemple.

Il est important de noter qu’un aplatissement n’entraîne pas nécessairement une inversion de la courbe des taux.

Comment profiter d’un aplatissement ?

Sans parier sur la direction des taux, il est possible de parier sur l’aplatissement, c’est-à-dire la réduction (voire l’annulation ou l’inversion) de l’écart entre deux taux d’intérêt de maturité différente, sur la même courbe des taux.

Cela revient à emprunter à long terme (à taux fixe) et à placer à court terme (soit placer à taux fixe sur des petites durées, soit placer à taux variable, cela revient au même).

Par exemple, vous empruntez à 4% à 10 ans aujourd’hui et placez à 2%. Vous avez figé votre taux d’emprunt mais gardez un taux variable sur vos placements. Vous êtes en portage négatif : vous payez des intérêts dès la mise en place du trade.

Cependant, si votre anticipation se réalise, les taux courts monteront à 3% l’an prochain, à 4% le suivant, puis à 6, 7%… Ce qui constituera votre gain.

Etre en portage négatif est inconfortable, car il faut débourser de la trésorerie chaque année. Cependant, ce n’est pas systématiquement perdant !

Courbe des taux inversée : définition

Une courbe des taux inversée survient lorsque les taux d’intérêt sont plus élevés sur le court terme que sur le long terme.

C’est une situation économiquement anormale : les investisseurs en obligations devraient demander une prime pour détenir des obligations longues, plus risquées.

Les raisons d’une inversion de la courbe des taux

Plusieurs raisons peuvent cohabiter :

l’offre et la demande : une forte demande d’obligations longues peut entraîner la baisse des taux sur la partie longue de la courbe. Cela peut survenir s’il y a un déséquilibre entre les acheteurs sur ce segment (des fonds de pension par exemple) et le nombre d’émetteurs.
les anticipations de déflation peuvent inciter les investisseurs à sécuriser des rendements jugés élevés sur le long terme en achetant des obligations longues
la hausse rapide des taux directeurs entraîner une hausse brutale des taux courts, jusqu’à les amener à un niveau proche des taux longs. Dans le scénario où les taux longs n’évoluent pas en parallèle à la hausse (par exemple parce que les investisseurs estiment que les actions de la banque centrale vont causer un ralentissement économique), la courbe peut se retrouver plate, puis inversée.

L’inversion comme annonciateur de récession

Une étude de la Banque de France (lien) rééxamine ce lien statistique. L’interventionnisme plus marqué des banques centrales tend à créer des situations où la sortie d’une inversion de courbe des taux ne passe plus nécessairement par une récession.